日本製鉄は現在PBR0.5倍に甘んじているなかで、深刻なコングロマリット・ディスカウントを長期的に放置し、資本配分方針についても不透明で規律を欠いた状況となっている
日本製鉄の低評価は、同社の戦略およびその実行に対する株主の懸念を反映している
現在の日本製鉄が計画する10兆円（USスチール買収、USスチールへの追加投資、脱炭素投資等）にも及ぶと想定される大規模な設備投資計画は、企業価値に対する不可逆的な毀損のリスクを高めている
これらのガバナンスおよび資本規律の重大な欠陥に対処するために、株主は次回定時株主総会において今井氏および森氏の再任に反対票を投じるべき
東京--(BUSINESS WIRE)--（ビジネスワイヤ） --3D Investment Partners Pte. Ltd. （以下、3D Investment Partners Pte. Ltd.及び3D OPPORTUNITY MASTER FUNDのいずれか又は両社を総称して「3D」又は「当社」）は、日本製鉄株式会社（5401.T、以下「日本製鉄」または「同社」）の株主である3D OPPORTUNITY MASTER FUNDに投資一任業務を提供しております。本日、3Dはプレゼンテーション資料を公表し、現在PBR0.5倍に甘んじている同社のコングロマリットディスカウント、コーポレートガバナンスおよび資本配分に関する問題を指摘しました。本プレゼンテーションでは、代表取締役社長兼COOである今井正氏（以下、「今井氏」）および代表取締役副会長兼副社長である森高弘氏（以下、「森氏」）の再任に対し、株主が反対票を投じるよう推奨しております。
プレゼンテーション全文は以下のリンクよりご覧いただけます：
https://www.3dipartners.com/engagement/nippon-maximizing-corporate-value-jp-202506.pdf
過去、3Dは日本製鉄の深刻なコングロマリット・ディスカウントに関する懸念を共有するため、同社の取締役会および経営陣と建設的な対話を試みてきました。しかし同社は、執行役員・IR部との面談にとどめ、会長・社長および社外取締役との面談の実施要請を拒否しつづけております。このように、株主との対話を実質的に拒否する取締役会の姿勢は、現在の日本製鉄が抱える問題である、USスチールの買収や脱炭素投資をはじめとする資本配分の定量的な合理性についての透明性の欠如、資本配分による企業価値毀損リスクに対する説明責任の放棄の原因にもなっています。この問題は、同社が現在の時価総額を大幅に上回る投資を計画している現タイミングにおいては、特に重大な懸念事項となっています。
日本製鉄の資本配分・資本規律についての懸念
保有する上場子会社を除いた場合、日本製鉄のコアである製鉄事業は、EV/EBITDA 3x前後と極めて低い評価が付されています。同業他社はEV/EBITDA 5-6xで評価されていることを踏まえると、日本製鉄には上場子会社による極めて深刻なコングロマリット・ディスカウントが付されていることは明確です。しかし、日本製鉄は、上場子会社について自社がベストオーナーであるか定量的な説明を行わず、コングロマリット・ディスカウントを不合理に放置しています。例えば、コングロマリット・ディスカウントの要因となっている上場子会社の内、日鉄ソリューションズ株式会社（以下、「NSSOL」）が価値の大部分を占める中において、日本製鉄は、NSSOLについて自社がベストオーナーであるか定量的な説明を行っていない状況にあります。
コングロマリット・ディスカウントの不合理な放置は、各事業に対する資本配分の不備を意味しており、日本製鉄の資本規律についての懸念を持たざるを得えない状況にあります。
今後の資本配分による不可逆的な企業価値毀損のリスク
日本製鉄によるUSスチールの買収については、すでに発表している141億ドルに加えて、さらに140億ドルを追加投資する計画が報道されています。本買収・投資は、同社の時価総額を大きく超えるものとなり、不可逆的な企業価値の毀損リスクについて重大な懸念を引き起こしています。しかし、同社は本買収・投資に関して、資本コストを十分に上回るだけのリターンが得られるかについて、定量的な説明を一切行っておらず、不可逆的な企業価値の毀損の懸念を何ら解消できておりません。
さらに、米国政府がUSスチールの「黄金株」を保有する可能性がある報道もなされていますが、これにより市況悪化等の有事の際に、日本製鉄が構造改革を打ち出したとしても、米国政府が拒否権を行使する可能性が懸念されるなど、将来の企業価値の毀損リスクはより高まる状況となっています。実際に、複数のセルサイド・アナリストが、USスチール買収の企業価値毀損リスクを指摘するに至っています。
また、脱炭素投資についても、従来4-5兆円としていた設備投資額がさらに拡大する見込みであることが示されました。しかし、脱炭素投資の投資対効果については、想定値はおろか、目標値についても開示はなされていません。そのため、脱炭素投資についても、企業価値を著しく毀損するリスクへの懸念をいだかざるを得ない状況にあります。
このような状況において、当社は資本規律・資本配分への懸念の解消のため、コングロマリット・ディスカウント解消に向けたNSSOLを対象としたマーケットチェックを実施すること、または、差し迫ったUSスチール買収に関して株主総会に付議することで、直接株主からの信認を得ることを要望しましたが、日本製鉄はマーケットチェックについては明確な回答をせず、株主意思の確認については拒絶し、不可逆的な企業価値毀損リスクを抱える巨額の買収・投資に突き進もうとしています。
株主総会での議決に関する当社の推奨
当社は、資本規律・資本配分の懸念を放置し、今後の資本配分について株主への説明責任を果たさず企業価値の不可逆的な毀損の懸念を生じさせている責任は、社長である今井氏にあり、また、資本規律・資本配分の懸念を強く認識せず、資本配分に対する株主への説明責任を放棄している点については、財務IR担当である森氏にその責任があると考えております。よって、当社は、定時株主総会において、今井正氏（代表取締役社長兼ＣＯＯ）および森高弘氏（代表取締役副会長兼副社長）の再任に反対票を投じるよう株主に推奨します。
株主の皆さまへ
本プレスリリース、及びプレゼンテーション資料で示した通り、現取締役らは日本製鉄が直面する資本配分・資本規律への懸念に対応することを拒絶し、また今後の資本配分による企業価値毀損のリスクを著しく増大させています。
株主の皆さまにおかれましては、当社のプレゼンテーションをご覧いただき、定時株主総会において今井氏および森氏の再任に反対していただくよう、謹んでお願い申し上げます。
3D Investment Partners Pte. Ltd.について
当社は、2015年に設立された、シンガポールを拠点に日本特化型のバリュー投資を行う独立系資産運用会社です。複利的な資本成長を通じた中長期的な価値創造を投資哲学とし、長期的なリターンの達成という共通の目的を共有する経営者とのパートナーシップを重視しております。
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