3Dは、株主の皆様に、富士ソフトの企業価値の最大化のために、監査役選任による取締役会の監督機能の強化と、条件付きの自己株式取得にご賛同いただくことを推奨いたします。
東京--(BUSINESS WIRE)--（ビジネスワイヤ） --3D OPPORTUNITY MASTER FUNDの資産運用会社である3D Investment Partners Pte.Ltd. (以下、両社を総称して「当社」といいます。)は、本日、富士ソフト株式会社（9749.T）（以下「富士ソフト」といいます。）の2024年３月15日開催予定の第54回定時株主総会（以下「本件定時株主総会」といいます。）において上程される、取締役会の監督機能と説明責任を強化し、企業価値を最大化するための株主提案について、プレゼンテーション資料を公表しました。当社は、社外監査役1名の選任と、取締役会が非公開化提案を否決した場合に有効となる自己株式取得を提案しております。
当該プレゼンテーションは、以下のウェブサイトでご覧いただけます：
https://www.3dipartners.com/engagement/fujisoft-presentation-on-shareholderproposal-jp-202402.pdf
当社は、富士ソフトの発行済み株式を21％以上保有する筆頭株主として、過去4年以上にわたり、富士ソフトとの間で建設的な対話を重ねて参りました。2023年9月、当社は、国内外の潜在的な買収者にアプローチし、複数の著名なプライベート・エクイティ・ファンド（以下「提案者」といいます。）から、当時の株価を大幅に上回る提案価格が示された非公開化提案を受領して、これらを富士ソフトの取締役会に提出しました。これらの提案は、富士ソフトも自ら認めるとおり1、経済産業省が2023年８月31日に公表した「企業買収における行動指針」における「真摯な買収提案」に該当するものでした。そのため、「真摯な買収提案」を受領した富士ソフトは、「真摯な検討」、すなわち、真摯な買収提案を取締役会に付議のうえ、当該提案についての追加的な情報を買収者から得て、企業価値の向上に資するのかどうかの観点から買収の是非を検討する必要があります2。
富士ソフトは現在、社外取締役のみからなる特別委員会を設置し、「企業価値を最大化し得るあらゆる経営上の選択肢を検討し･･･株主の皆様の共同の利益を向上させていく」1などとして、当該非公開化提案に対する評価を行っているとのことです。
しかしながら、当社は、富士ソフトの進めている検討プロセスが、富士ソフトの企業価値を最大化するものにならないことを懸念しています。富士ソフトは現在、各提案者から受領した非公開化提案と、2023年2月に発表した新中期経営計画に基づいた「本源的価値」を比較することで、各非公開化提案の妥当性を検討しようとしております。しかし、当社は、この検討プロセスには欠陥があり、不完全かつ誤った前提に基づくものであると考えております。まず、当社が認識している限り、特別委員会は非公開化提案を自ら募集しておりません。また、包括的なデュー・デリジェンス資料を提供することによる、非公開化提案の精緻化及び買収価格を引き上げるために十分なレベルでの利害関係者との建設的なエンゲージメントを行っておりません。また、富士ソフトは、各提案者に対して、極めて野心的な新中期経営計画の公表3を含む、2023年9月に非公開化提案の提出を受けて以降に生じた富士ソフトの事業及び機会の大きな変化を反映した最新の提案を求めておりません。
さらに、2023年2月に発表した新中期経営計画は、提案者による非公開化提案価格を意識したうえで策定されたものであり、過度に野心的な計画となっております。特別委員会は、新中期経営計画の実現可能性を過大評価するとともに、富士ソフトの資本コストを過小に評価して、あまりにも楽観的な「本源的価値」を導き出す懸念があります。
当社は、富士ソフトの取締役が、企業価値及び株主利益の最大化を実現するために徹底的かつ網羅的な戦略検討プロセスを進めていくことを期待しています。具体的には、富士ソフトに対し、①非公開化提案の提出後に生じた大きな状況変化4を踏まえた非公開化提案の募集及び利害関係者との建設的なエンゲージメントを通じた非公開化提案の価値の最大化と、②新中期経営計画発表後の株価に適切なプレミアムが付された提案価格が提示されているかという観点から提案の価値を検討するための適切な比較手法の適用（理論上の「本源的価値」との比較ではないもの）を求めております。当社は、上記の手法を用いない限り、富士ソフトの企業価値及び株主利益の最大化は図り得ないと確信しております。
スティーブン・ギブンズ氏の監査役の選任提案について
当社は、当社が提案している社外監査役の追加選任が、上記の検討プロセスの実効性を高めるものと考えております。監査役は、取締役会の監督機能が企業価値の向上のために適切に発揮されているかを監視する役割を担うとされており5、ひいては、非公開化提案の検討プロセスにおける取締役会の不適切な経営判断を防ぐことに寄与します。また、本件において取締役会が直面している経営判断は非公開化提案の検討であるため、監査役においてはM&A及びコーポレート・ガバナンスへの知見を備えていることが必要不可欠です。当社は、そのような観点から、東京を拠点に30年以上活動する米国企業法務弁護士であり、また、上記の知見に関する経験を豊富に有するスティーブン・ギブンズ氏を富士ソフトの社外監査役に選任することを提案しております。
取締役会が非公開化提案に応じないこととした場合に有効となる自己株式取得の提案について
当社は、仮に取締役会が非公開化提案に応じないこととした場合、その時点の株価は、新中期経営計画に基づいた「本源的価値」を大幅に下回っていることになるため、富士ソフトは、有意義な自己株式取得を実施することによって市場株価と取締役会が考える「本源的価値」との乖離を解消することを目指すべきであり、自己株式取得こそがかかる乖離を解消するための最も端的かつ直接的な方法であると考えております。そこで、当社は、取締役会が非公開化提案に応じないことを決定したときは、本件定時株主総会の終了後から一年間に、750億円の自己株式取得を行うことを提案しております。
当社は、以下の理由から、750億円という自己株式取得の金額は十分に合理的な金額であると考えております。
富士ソフトが競合他社に勝るROEを確実に実現するために解消することが必要な過剰資本の金額が約1,350億円であること6。
新中期経営計画において富士ソフトがコミットした自己株式取得の合計金額が1,000億円であること7。
不動産売却後の富士ソフト単体の分配可能額8及び連結ベースのネット・キャッシュの金額9がそれぞれ1,550億円であること。
不動産売却益を含まない直近の単体分配可能額が770億円であること10。
また、富士ソフトは2024年度に大規模な不動産流動化計画を有しているため、1年という期間で株主還元方針を区切ることは合理的であり、市場流動性から見ても750億円という規模と1年という期間設定の組み合わせは合理的11であると考えております。
以上の通り、当社の各提案は、戦略検討プロセスの実効性を高め、取締役会が非公開化提案に応じない決定をした場合の市場価格と本源的価値との大きな乖離を解消することを通じて、富士ソフトの企業価値を最大化させるものです。
3D Investment Partners Pte. Ltd.について
当社は、2015年に設立された、シンガポールを拠点に日本特化型のバリュー投資を行う独立系資産運用会社です。複利的な資本成長を通じた中長期的な価値創造を投資哲学とし、長期的なリターンの達成という共通の目的を共有する経営者とのパートナーシップを重視しております。
免責事項
本プレスリリースは、情報提供のみを目的としたものであり、いかなる証券又は投資商品についても、その購入又は販売を勧誘するものではなく、専門的助言もしくは投資助言ではありません。また、本プレスリリースは、目的のいかんを問わず、いかなる人もこれに依拠することはできず、投資、財務、法律、税務その他のいかなる助言とも解されるべきではありません。
3D Investment Partners Pte. Ltd.及びその関連会社並びにそれらの関係者（以下、「３DIP」）は、昨今の富士ソフトの株価はその本源的価値を反映していないと考えています。３DIPは、購入時点において、富士ソフトの有価証券は過小評価されており、魅力的な投資機会を提供しているという独自の考えの下、これらの実質的所有権及び／又は経済的利益を購入しており、また、将来においても実質的所有権を有し、又は経済的利益を有する可能性があります。3DIPは、富士ソフトに対する投資について、継続的に再検討を加える予定であり、様々な要因、例えば – 富士ソフトの財政状態及び戦略的方向性、富士ソフトとの協議の結果、全体的な市場環境、3DIPが利用可能なその他の投資機会、富士ソフトの有価証券の購入又は売却を３DIPの希望する価格で実行しえる可能性等 - に応じて、いつでも（公開市場又は非公開の取引を通じて）、関係法令で許容される方法を限度として、自由に、売却し、購入し、カバーし、ヘッジし、又は投資（富士ソフトの有価証券への投資を含みます）の形態や実態にかかるその他の変更を実施する可能性があります。また、３DIPは、そのような変更等を他者に通知する義務の存在を明示的に否定します。
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1「企業価値向上策の検討状況に関するお知らせ」 富士ソフト株式会社 2024年1月12日
2 「企業買収における行動指針」3.1.2 経済産業省 2023年8月31日
3 「中期経営計画2028」 富士ソフト 2024年2月14日
4 3Dの提出した非公開化提案は2023年7月末時点のものだが、その後株価は31%上昇。富士ソフトは、2023年8月に不動産流動化計画、同年11月に上場子会社買収、2024年2月に今後5年の営業利益CAGR16.8％を目指す野心的な新中期経営計画を発表。
5「監査役監査基準」 公益社団法人 日本監査役協会 2015年7月23日
6 2026年12月期の自己株式取得前の不動産含み益考慮後の純資産を算出し、競争力のあるROE16.5％を達成するために必要な余剰資本額を導き出した。自己株式取得前の不動産含み益考慮後の純資産は、株主提案時点の数値から更新された2023年12月期決算に基づき、2024年12月期から2026年12月期ブルームバーグ・コンセンサス営業利益に70%を乗じた想定純利益と35％の想定配当性向を用いて算出した。
7 「中期経営計画2028」 富士ソフト 2024年2月14日
8 不動産売却前の分配可能額を、2022年12月期の利益剰余金、利益準備金、その他資本剰余金、自己株式の帳簿価額、2023年12月期の当期純利益及び配当金を用いて算出。その後、不動産時価195,429百万円（第三者算定による）、帳簿価額84,536百万円、税率30％として不動産含み益を加算して算出。
9 2023年12月期のネット・キャッシュは、「現預金」＋「有価証券」＋「投資有価証券」－「短期借入金」－「長期借入金」－「コマーシャル・ペーパー」により算出。これに不動産売却によるキャッシュが加わるが、不動産の時価は195,429百万円（第三者算定による）、帳簿価額は84,536百万円、税率は30％であると想定し算出している。
10 富士ソフト単体について、その他資本剰余金（5億円）（2022年12月期）＋その他利益剰余金（750億円）（2022年12月期）－自己株式（46億円）（2023年12月期）＋当期純利益（108億円）（2023年12月期）－配当金総額（44億円：キャッシュフロー計算書）（2023年12月期）によって算出。
11 株主提案時点の過去6か月間の1日当たりの平均売買高（126,600株）に基づけば、市場参加率35%で実現可能な水準である。シチズン時計及び東芝における自己株式取得の事例に基づき、市場参加率35%は実現可能な水準である。シチズン時計は、2023年2月から同年6月にかけて、発行済株式総数（自己株式を除く。）の約17%を取得したが、このときの1日当たりの平均取得株式数は自己株式取得公表前6か月間の1日当たりの平均出来高の約36%であった。東芝は2018年11月から2019年11月にかけて発行済株式総数（自己株式を除く。）の約30%を取得したが、このときの1日当たりの平均取得株式数は、自己株式取得公表前6か月間の1日当たりの平均出来高の約35%であった（東芝はToSTNeT-3を活用）
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